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「兴业金工于明明徐寅团队」工具型产品研究系列之二:华夏创蓝筹、创成长ETF:择机而动,掘金创业板

时间:2022-12-09 14:46:12 | 浏览:2729

导读随着我国经济转型不断深化,伴随着科创板的开板,科创概念逐步升温,创业板相关指数投资产品受到了投资者的广泛关注。本报告以华夏创蓝筹、创成长ETF为例,分析创业板Smart Beta产品的投资价值。华夏创蓝筹ETF(159966)和创成长E

导读

  • 随着我国经济转型不断深化,伴随着科创板的开板,科创概念逐步升温创业板相关指数投资产品受到了投资者的广泛关注本报告以华夏创蓝筹、创成长ETF为例,分析创业板Smart Beta产品的投资价值。

  • 华夏创蓝筹ETF(159966)和创成长ETF(159967)分别跟踪创业板低波蓝筹指数与创业板动量成长指数。创业板低波蓝筹指数通过质量因子和低波动因子筛选出盈利能力良好、财务质量稳健、波动率较低的股票创业板动量成长指数通过成长因子和动量因子筛选出成长能力良好、动量效应显著的股票。

  • 创蓝筹与创成长指数在不同的市场状态下各有优势,具有一定的风格互补特性。创业蓝筹指数风格稳健,在熊市中的抗跌能力强,在高波动、高流动性、低风险偏好的市场环境中具有更显著的超额收益;创成长指数更关注股票的动量效应和成长性,在低波动、高风险偏好的市场环境中具有更显著的超额收益。

  • 根据市场强度、波动性、流动性和风险偏好情况,创成长指数在当前市场环境下有望实现较高的绝对收益和超额收益,具有较大的投资价值,建议投资者关注华夏创成长ETF。从市场强度来看,6至8月创业板指收益率处于历史中等偏上水平,创业蓝筹与创成长在中收益的市场状态下均可以实现优于创业板指的正收益。从波动性角度来看,目前创业板波动率位于历史较低水平,可以通过配置创成长指数,获取较高的超额收益。从流动性角度来看,年初以来Shibor利率不断下行,货币市场流动性的大幅改善有利于创成长指数实现较高的绝对收益和超额收益。从风险偏好角度来看,近期市场风险偏好上升,可以通过配置创成长指数,更好地获取绝对收益与超额收益。

一、创业板Smart Beta产品值得关注

随着我国经济转型不断深化,伴随着科创板的开板,与科创相关的概念板块逐步升温。由于科创板标的稀缺,科创板目前还没有合适的指数化投资产品可供投资者选择。而创业板作为较为成熟的市场,具有大量的科技创新标的,广泛覆盖国家战略新兴行业,因此创业板的指数投资产品受到了投资者的广泛关注

在指数投资产品中,Smart Beta产品具有风格稳定、选股规则透明等特点,并且可以通过在特定因子上的风险暴露获得长期的超额收益。华夏基金发行的华夏创业板低波蓝筹ETF(159966)和华夏创业板动量成长ETF(159967)正是这方面的代表,两款产品分别跟踪创业板低波蓝筹指数和创业板动量成长指数。我们将从指数编制方式、不同市场状态下的表现等维度展开详细的介绍与分析。

二、创业板低波蓝筹指数与创业板动量成长指数

2.1 指数编制方法创业板低波蓝筹指数(简称创业蓝筹)与创业板动量成长指数(简称创成长)均以创业板流通市值前30%的股票作为股票池。创业板低波蓝筹指数通过质量因子和低波动因子筛选出50只股票作为成份股,反映创业板中盈利能力良好、财务质量稳健、波动率较低的上市公司整体情况。创业板动量成长指数通过成长因子和动量因子筛选出50只股票作为成份股,反映创业板中成长能力良好、动量效应显著的上市公司整体情况。

  • 因子指标

具体而言,创业板低波蓝筹指数从盈利、会计稳健、投资稳健、违约风险和低波动五个维度对股票进行打分。创业板动量成长指数从成长和动量两个维度对股票进行打分。

创业板低波蓝筹指数选用净利率和毛利率计算盈利因子得分:毛利率是未扣除各项费用之前的利润,能直接反映公司产品的价格与成本的差异,体现公司的业务质量和竞争力;净利率则将企业所支付的各项费用也考虑在内,衡量了公司最终给股东创造的收益;比起使用单个因子,二者结合能更全面地反映公司的盈利情况。创业板低波蓝筹指数选用总应计盈余和净营运资产衡量公司的会计质量和稳健性:总应计盈余衡量了公司所计利润与实收现金之间的差异,总应计盈余较低的公司所计利润更可靠,会计质量更好;净营运资产衡量了公司与经营相关的资产净值,能够反映公司的会计稳健性。创业板低波蓝筹指数选用总资产增长率衡量投资稳健因子:再融资更容易的创业板企业未能利用资金进行有效投资,企业并购式增长问题尤为突出,应规避具有扩张性资产负债表的股票,因此可以用总资产增长率衡量投资稳健的程度。

另外,从波动率的角度看,创业板企业散户参与率高,股价异动问题尤为突出,应规避高波动、高炒作股票。创业板低波蓝筹指数选用波动率、beta和残差波动率三个指标共同衡量创业板股票的波动情况,这样的衡量方法较为全面。

创业板动量成长指数使用了收入增长、利润增长和息税前利润增长三个指标衡量成长因子。创业板动量成长指数在衡量动量因子时,并不是简单地用收益动量和超额收益动量两个指标,而是增加了52周新高指标。52周新高将目前的股价与过去52周高点做比较,若股价创52周新高,则一方面公司基本面有实质增长,另一方面前波套牢的散户会解套卖出,市场逐渐消化散户套牢的卖压, 会有进一步的动量上涨。将52周新高与收益动量、超额收益动量结合,可以更好地反映创业板股票的动量效应。

  • 样本股确定及加权方式

创业板低波蓝筹指数确定样本股的步骤如下:

(1)将创业板中自由流通市值前30%的股票,按照盈利、会计稳健、投资稳健、违约风险和低波动五个维度,共九个指标计算指标得分;

(2)将得到的各股票指标得分,按照该股票所属的行业进行归一化处理,得到Z得分。按照指标所属维度,计算Z得分的算术平均值,得到五个因子的得分;

(3)每只股票以自由流通市值权重为基础,根据因子得分进行倾斜加权(每只股票根据因子得分和自由流通市值的情况进行相应的因子权重分配,得分越高、自由流通市值越大,则因子权重越大),计算各股票的组合权重:

(4)选取组合权重排名靠前的50只股票构成指数样本股。

值得注意的是,创业板低波蓝筹指数筛选样本股的方式并不是仅仅根据因子得分筛选,而是将因子权重和市值权重叠加后确定样本股。以市值权重为基础的选股和加权方式可以保障投资组合的投资容量,控制组合换仓成本,紧密跟踪创业板指数。而因子倾斜加权可以有倾向性地分配因子权重,以更好捕捉超额收益机会。

在确定50只样本股之后,对个股权重进行归一调整:选出的50只股票的组合权重和不为1,对其进行归一化处理,并且单只个股权重上限不超过15%。

创业板动量成长指数确认样本股和加权的方式与创业板低波蓝筹指数类似。

2.2指数业绩表现 创业板低波蓝筹指数与创业板动量成长指数均显著地跑赢了创业板指同期表现。从具体指标来看:创业板低波蓝筹指数与创业板动量成长指数的年化收益和夏普比率显著高于创业板指,最大回撤低于创业板指。另外,创业板低波蓝筹指数风格更为稳健,具有较低的年化波动率和显著较低的最大回撤。

2.3 基金产品介绍

华夏基金于2019年5月推出了华夏创业板低波蓝筹ETF与华夏创业板动量成长ETF,标的指数分别为创业板低波蓝筹指数与创业板动量成长指数。

华夏基金具有丰富的ETF管理经验,截至2019年二季度末,华夏基金旗下管理的权益ETF产品规模达1105亿元,在公募基金行业内排名第1。华夏基金数量投资部成立于2005年,是业内最早成立的独立数量投资团队。过去四年,华夏基金均获得被动投资金牛基金公司奖项。

华夏创业板低波蓝筹ETF与华夏创业板动量成长ETF均由荣膺担任基金经理。荣膺毕业于北京大学光华管理学院,具有8年从业经验,目前担任华夏基金数量投资部高级副总裁。荣膺历任管理基金13只,在管基金总规模291亿,管理经验丰富。

三、不同市场状态下的指数投资价值分析

为了进一步研究创蓝筹、创成长ETF的投资价值,还需从创业蓝筹、创成长指数业绩表现的历史规律入手,考察不同市场状态对于两个指数表现的影响。接下来,本文将从市场强度、波动性、流动性、风险偏好四个维度对市场状态进行划分,研究历史上不同市场状态下创业蓝筹与创成长指数的表现。

3.1按市场强度划分

计算2013.01-2019.06期间创业板指的月度收益率,将这78个月度收益率降序排列,等分为3组,将对应的月份分别标记为高收益月度、中收益月度和低收益月度,统计每种市场状态下创业蓝筹、创成长指数的月度收益平均值。

创业蓝筹在中收益的市场状态下可以实现显著高于创业板指的正收益。在高收益的市场状态下,创业蓝筹指数具有较高的平均收益,但是超额收益并不显著;在低收益的市场状态下,创业板指与创业蓝筹的收益均为负值,此时不适于配置创业板指和创业蓝筹,但是创业蓝筹相对于创业板指具有较高的超额收益和胜率,这表明创业蓝筹在熊市中更加抗跌,收益更为稳健;在中收益的市场状态下,创业蓝筹指数具有正收益,且月度超额收益高达0.87%,胜率达到70%,如果投资者希望配置创业板股票获得贝塔收益,那么在中收益的市场环境下,创业蓝筹将会是比创业板指更好的选择。从短期来看,中证全指通信设备指数表现也较为优异,近一周与近一月大幅跑赢沪深300与中证500。同时,我们发现中证全指通信设备指数年初至今的换手率最高,即指数交投十分活络。结合指数走势,我们认为指数受到资金的追捧。

观察不同市场强度下的创成长收益情况,可以得出类似的结论。创成长在中收益的市场状态下可以实现显著高于创业板指的正收益。

2019年6、7、8月创业板指的月度收益率分别为1.88%、3.90%与1.95%,分别位于历史月度收益率序列自下而上56%、67%和58%分位点,处于中等偏上水平。受最近科创板的资金溢出效应影响,创业板有望进一步走强。当前市场状态下配置创业蓝筹和创成长指数,既可以获得较高的绝对收益,又可以获得较高的超额收益。

3.2按波动性划分

计算2013.01-2019.06每月月底的创业板指近60天波动率,获得78期市场波动率数据,将78期波动率数据降序排列,等分为3组,将对应的月份分别标记为高波动率月度、中波动率月度和低波动率月度,统计每种市场状态下创业蓝筹、创成长指数的月度收益平均值。

创业蓝筹指数在中波动率的市场状态下具有最高的绝对收益,在高波动率的市场状态下具有最高的超额收益。从绝对收益的角度,在三种波动率市场状态下,创业蓝筹指数的平均收益均为正值,在中波动率市场状态下的绝对收益最高,达到3.20%。从超额收益的角度,在高波动率的市场状态下,创业蓝筹指数的月度超额收益高达0.98%,胜率高达62%。这表明创业蓝筹指数通过低波因子规避掉了高波动、高风险的股票,因此在高波动的市场环境中获得了更加显著的超额收益。

创成长指数在中波动率的市场状态下具有最高的绝对收益,在低波动率的市场状态下具有最高的超额收益。创成长指数在低波动的市场状态下取得了0.5%的月度超额收益。

自今年6月以来,创业板波动率不断下降,目前处于历史波动率序列自下而上的25%分位点,位于历史较低水平,可以通过配置创业板动量成长指数,获取较高的超额收益

3.3按流动性划分

接下来考察不同流动性环境下,创业蓝筹和创成长指数的收益情况。流动性可以分为股票市场的流动性和货币市场的流动性。

  • 股票市场流动性

本文以创业板月度换手率反映创业板的流动性。我们计算2013.01-2019.06期间创业板的月度换手率,将这78个月度换手率数据降序排列,等分为3组,将对应的月份分别标记为高换手率月度、中换手率月度和低换手率月度,统计每种市场状态下创业蓝筹、创成长指数的月度收益平均值。

测试结果表明,创业蓝筹、创成长、创业板指的收益率均与创业板换手率呈正相关。当创业板换手率较高时,市场流动性较强,投资情绪较为高涨,风险偏好提升,三个指数的平均月度收益率也因此较高。

创业蓝筹指数在高换手率的市场环境下可以产生更高的超额收益,而创成长指数在低换手率的市场环境下可以产生更高的超额收益。观察创业蓝筹和创成长指数相对于创业板指的超额收益,可以得出,创业蓝筹在高换手率的市场状态下具有最高的平均月度超额收益1.25%,并且胜率高达65%;而创成长指数在低换手率的市场状态下具有最高的平均月度超额收益1.02%,并且胜率高达73%。

创业板换手率于今年3月达到近80%的高点之后有所回调,7月以来又有所回升,当前换手率处于历史换手率序列自下而上的38%分位点。在目前换手率较低的情况下可以通过配置创业板动量成长指数获得较高的超额收益,如果接下来换手率进一步回升,创成长和创业蓝筹均有望获得较高的绝对收益。

  • 货币市场流动性

我们以Shibor利率(3个月)反映货币市场的流动性。获取2012.12-2019.06每月底的Shibor利率数据,对这79个Shibor数据做差分,得到78个Shibor变动数据,将这78个Shibor变动数据降序排列,等分为3组,将对应的月份分别标记为高Shibor变动月度、中Shibor变动月度和低Shibor变动月度,统计每种市场状态下创业蓝筹、创成长指数的月度收益平均值。

统计结果表明,货币市场流动性的边际变化对于指数的历史表现有明显的区分能力。在低Shibor变动的市场环境下,Shibor在短期内大幅下降,流动性边际上改善,因此创业蓝筹、创成长和创业板指均实现了最高的平均收益;在高Shibor变动的情况下,Shibor在短期内大幅上升,流动性边际上变紧,三个指数均取得了负收益。

创成长在货币市场流动性大幅提升的情况下超额收益最为显著。从超额收益的角度看,创成长在低Shibor变动的市场环境下,取得了最高的超额收益0.56%,胜率达到62%。

今年初以来,Shibor利率不断下行,由3%左右下降至8月底的2.64%。2019年5月6日,央行宣布对中小银行实施定向降准,释放2800亿元的长期流动资金。货币市场流动性的大幅改善有利于创业板的趋势性机会,此时配置创成长指数可以实现较高的绝对收益和超额收益。

3.4按风险偏好划分

我们利用beta分离度指标来反映市场的风险承受能力。beta分离度指标定义为A股全市场股票近24个月beta值的横截面标准差。beta分离度越低,则市场的风险承受能力越高,投资者风险偏好越高。

计算2013.01-2019.06每月底的beta分离度,将这78个beta分离度数据降序排列,等分为3组,将对应的月份分别标记为高beta分离度月度、中beta分离度月度和低beta分离度月度,统计每种市场状态下创业蓝筹、创成长指数的月度收益平均值。

观察测试结果,我们发现:在中、低贝塔分离度(即中、高风险偏好)的市场环境中,创业蓝筹、创成长和创业板指均具有较高的收益。这与创业板本身高成长性、高风险的特性有关,市场风险偏好较高时,创业板股票更受青睐。

进一步观察发现创业蓝筹与创成长指数具有一定的风格互补特性:创业蓝筹更适于在高beta分离度(即风险偏好较低)的市场环境下持有,而创成长更适于在低beta分离度(即风险偏好较高)的市场环境下持有。创业蓝筹的超额收益随beta分离度的升高而升高,在beta分离度较高的情况下具有更高的超额收益,并且胜率高达63%;创成长的超额收益和胜率随beta分离度的降低而升高,在beta分离度较低的情况下具有更高的超额收益,并且胜率高达69%。

自今年5月以来,市场beta分离度不断下降,表明市场风险偏好升高。目前beta分离度位于历史自下而上43%分位点,处于历史较低水平,市场风险偏好较高。当前市场状态下,可以通过配置创业板动量成长指数,更好地获取超额收益。

3.5结论

通过以上分析可以得出,创业蓝筹与创成长指数相对于创业板指具有长期的显著超额收益,并且创业蓝筹与创成长指数在不同的市场状态下各有优势,具有一定的风格互补特性。

创业蓝筹指数风格稳健,在熊市中的抗跌能力强,在高波动、高流动性、低风险偏好的市场环境中具有显著的超额收益。创成长指数更关注股票的动量效应和成长性,在低波动、高风险偏好的市场环境中具有更加显著的超额收益。

从市场强度来看,6至8月份创业板指收益率处于历史中等偏上水平,创业蓝筹与创成长在中收益的市场状态下可以实现优于创业板指的正收益。

从波动性角度来看,目前创业板波动率位于历史较低水平,在低波动的市场环境下,可以通过配置创成长指数,获取较高的超额收益。

从流动性角度来看,年初以来Shibor利率不断下行,货币市场流动性的大幅改善有利于创成长指数实现较高的绝对收益和超额收益。

从风险偏好角度来看,近期市场beta分离度不断下降,表明投资者风险偏好上升,可以通过配置创成长指数,更好地获取绝对收益与超额收益。

因此,结合当前市场的强度、波动性、流动性和风险偏好情况,我们可以得出较为一致的结论:当前的市场状态更有利于创成长指数获得较高的绝对收益和超额收益。

目前科创板如火如荼,投资者的关注点聚焦于科创相关概念板块,创业板有望受益于科创板的溢出效应;近期国家政策提出推动创业板注册制改革,制度改革有利于创业板未来的长期发展;同时近期市场投资情绪与风险偏好快速提升,有利于创业板实现较高的短期收益,因此现在是布局创业板的良好时机。

华夏创蓝筹、创成长ETF作为创业板的Smart beta产品,可以作为投资者布局创业板的工具。根据市场强度、波动性、流动性和风险偏好情况,创成长ETF在当前市场环境下有望实现较高的绝对收益和超额收益,具有较大的投资价值,建议投资者关注

风险提示:本基金属于股票型基金,预期风险收益水平较高;历史表现不代表未来。

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本报告分析师 :

于明明

yumingming@xyzq.com.cn

S0190514100003

钟晓天

zhongxiaotian@xyzq.com.cn

S0190518060003

自媒体信息披露与重要声明

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